Bitcoin-Optionen verfallen. Danach kann Kaufdruck fehlen
Im Januar 2021 sah man bei GameStop, wie Optionen einen Kurs aus dem Gleichgewicht bringen können. Viele Anleger kauften Calls. Market Maker, die diese Calls verkauft hatten, mussten Aktien zur Absicherung kaufen. Der Kursanstieg erzeugte neue Absicherungskäufe, bis die Mechanik selbst zur Nachricht wurde. Der Sprung ins Jetzt ist kleiner, als Bitcoin-Fans glauben möchten: Auch bei Bitcoin kann ein call-lastiges Optionsbuch Nachfrage simulieren, die nach dem Verfall nicht mehr da ist.
Am Freitag läuft laut CoinDesk eine der größten Krypto-Fälligkeiten des Jahres aus. Deribit-Chef Luuk Strijers sagte dem Medium, dass Bitcoin-Optionen im Volumen von rund 15,9 Milliarden Dollar und Ether-Optionen über 2,1 Milliarden Dollar um 8:00 UTC auslaufen. Allein die Bitcoin-Fälligkeit entspricht laut CoinDesk 37 Prozent des gesamten offenen Bitcoin-Optionsbestands auf Deribit, der bei rund 43,5 Milliarden Dollar lag. Open Interest meint den Dollarwert der noch offenen Optionskontrakte.
Die große Zahl klingt bullischer, als sie ist
Die Versuchung ist offensichtlich. Ein Markt mit fast 16 Milliarden Dollar an auslaufenden Bitcoin-Optionen wirkt wie ein riesiges Votum für weiter steigende Kurse. Dazu passt, dass der September-Kontrakt laut Strijers „call-heavy“ ist. Das Put-Call-Verhältnis beim Open Interest liegt laut CoinDesk bei 0,69. Mehr als die Hälfte des Bitcoin-Call-Volumens von 9,4 Milliarden Dollar liegt demnach im Geld, während Puts fast vollständig unter Wasser stehen.
Ein Call gibt dem Käufer das Recht, Bitcoin zu einem vorher festgelegten Preis zu kaufen. Wenn Bitcoin über diesem Preis steht, hat der Call inneren Wert. Das klingt nach echter Zuversicht. Es kann auch echte Zuversicht gewesen sein, als die Positionen aufgebaut wurden. Doch am Ende der Laufzeit verändert sich die Lesart. Dann ist nicht mehr nur interessant, wer langfristig Bitcoin halten will. Dann zählt, wer wegen der Optionsmechanik kaufen muss.
Ein call-lastiges Buch zeigt, dass viele Marktteilnehmer höhere Preise erwartet haben. Wenn viele Calls im Geld liegen, bestätigt der Markt diese Erwartung zunächst.
Ein Teil der Käufe kann aus Absicherung stammen. Nach dem Verfall verschwindet diese technische Nachfrage, auch wenn die Schlagzeile vorher bullisch klang.
Dealer-Hedging kann Bitcoin nach oben ziehen
Dealer-Hedging ist der Mechanismus, der die saubere Geschichte stört. Dealer sind Marktteilnehmer, die Optionen verkaufen oder zwischen Käufern und Verkäufern vermitteln. Wenn sie Calls verkauft haben, können steigende Kurse ihr Risiko erhöhen. Sie kaufen dann den Basiswert oder verwandte Instrumente, um neutraler zu stehen. Dieses Absichern kann den Kurs zusätzlich treiben.
CoinDesk schreibt, dass Bitcoins Rally durch die Zone von 80.000 bis 87.000 Dollar durch solches Dealer-Hedging verstärkt worden sein könnte. Genau hier liegt die übersehene Verbindung: Ein Teil des Kaufdrucks muss nicht aus neuen Überzeugungskäufern stammen. Er kann aus Risikomanagement kommen. Das ist echte Orderflow-Nachfrage, aber sie ist an den Optionskalender gebunden. Wenn die Fälligkeit durch ist, wird aus Rückenwind schnell Stille.
Darum ist der Call-Überhang als Signal so zweideutig. Er sagt etwas über die Positionierung vor dem Verfall. Er beweist weniger über die Nachfrage nach dem Verfall. Wer daraus automatisch ein bullisches Signal macht, verwechselt eine Marktstruktur mit einem Anlegerurteil.
Die Renditen liefern den unbequemen Realitätscheck
Gleichzeitig kommt der Makrodruck nicht aus der Krypto-Ecke. Bitcoin fiel laut CoinDesk auf etwa 83.900 Dollar, mehr als 2 Prozent in 24 Stunden, nachdem der Kurs zuvor fast 87.300 Dollar erreicht hatte. Der Auslöser lag am Anleihemarkt. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen schloss laut CoinDesk am Mittwoch bei 5,11 Prozent und stieg an einem Tag um 15 Basispunkte. Das war der höchste Stand seit 2007.
Die Gründe sind nicht kryptospezifisch, aber sie treffen Krypto hart. CoinDesk verweist auf stärkere US-Geschäftsaktivität, höhere Ölpreise und eine schwache Auktion fünfjähriger US-Staatsanleihen. Der S&P-Global-Index für die US-Wirtschaftsleistung lag demnach bei 58,4, dem höchsten Wert seit Juli 2021. Brent stieg auf fast 104 Dollar je Barrel. Die Auktion über 70 Milliarden Dollar an fünfjährigen Notes räumte laut CoinDesk bei 5,033 Prozent ab, dem höchsten Auktionszins seit 2006.
Das ist der harte Gegenpol zur Optionsgeschichte. Höhere Staatsanleiherenditen erhöhen die Hürde für Anlagen, die keinen laufenden Ertrag zahlen. Bitcoin kann in solchen Phasen weiter steigen, wenn der Zufluss stark genug ist. Aber ein Markt, der ohnehin einen Teil seines Auftriebs aus Absicherungsmechanik bezogen hat, wird anfälliger, sobald sichere Renditen wieder schwerer wiegen.
Nach dem Verfall bleibt die echte Nachfrage übrig
Der stärkste Einwand gegen diese Lesart ist fair. Wenn so viele Calls im Geld liegen, hatten Käufer offenbar recht. Außerdem können Fälligkeiten auch Volatilität reduzieren, wenn Unsicherheit aus dem Markt verschwindet. Ein call-lastiges Buch ist also nicht automatisch ein Warnsignal.
Nur reicht es als Beweis für robuste Nachfrage nicht aus. Die Fälligkeit löscht 37 Prozent des Bitcoin-Open-Interest auf Deribit aus. Damit verschwindet ein großer Teil der Struktur, die zuvor Händler zum Absichern gezwungen haben könnte. Danach muss Bitcoin ohne diesen technischen Käufer zeigen, ob die Käuferseite aus Überzeugung groß genug ist.
Wenn der technische Käufer verschwindet, zählt bei Bitcoin wieder, wer ohne Optionszwang Dollar auf den Tisch legt.
„Der Call-Überhang bei Bitcoin-Optionen überschätzt die echte Nachfrage.“
