Britische Inflation kann das Pfund über höhere Anleiherenditen belasten

Christine Lagarde hat in Bangkok ein Problem beschrieben, das nicht an der Küste des Ärmelkanals endet. Die langfristigen Zinsen seien seit der jüngsten EZB-Sitzung spürbar gestiegen, sagte die EZB-Präsidentin laut n-tv auf der Jahrestagung von IWF und Weltbank. Die Finanzierung werde teurer. Wachstum und Inflation würden dadurch gedämpft.

Am Mittwoch bekommt Großbritannien seine eigene Version dieser Rechnung. Der Markt schaut auf die Verbraucherpreise und macht daraus gern eine einfache Pfund-Wette. Höhere Inflation, so die bequeme Lesart, zwingt die Bank of England zu Härte und stützt die Währung. Das klingt ordentlich. Es unterschlägt aber den unbequemen Zwischenträger: Gilts, also britische Staatsanleihen. Wenn deren Renditen nicht Vertrauen, sondern Misstrauen ausdrücken, kann ein stärkeres Pfund nur die höfliche Oberfläche eines schlechteren Befunds sein.

Das Pfund bekommt Hilfe, die teuer werden kann

Devisenhändler mögen den schnellen Schluss. Liegt die Inflation über den Erwartungen, steigt die Wahrscheinlichkeit höherer oder länger hoher Zinsen. Das kann Kapital anziehen. Der Carry, also der Zinsvorteil aus dem Halten einer Währung gegenüber einer anderen, spricht dann zunächst für das Pfund.

Doch Großbritannien ist kein Lehrbuch mit Zentralbanklogo. Eine Währung steigt aus guten und aus schlechten Gründen. Gute Gründe wären robustes Wachstum, stabile Preise und ein Zins, der reale Erträge bietet. Schlechte Gründe wären eine Inflationsprämie und der Verdacht, dass Anleger für britische Staatspapiere mehr Entschädigung verlangen, weil ihnen das Risiko weniger behagt.

Bei Gilts entscheidet diese Unterscheidung über die Qualität eines Pfund-Anstiegs. Steigen die Renditen, weil Anleger der britischen Wirtschaft mehr zutrauen, ist das eine andere Nachricht als ein Renditesprung, der aus Inflationssorgen und Haushaltszweifeln kommt. Der Kurs der Währung mag in beiden Fällen zunächst ähnlich aussehen. Die innere Statik ist es nicht.

Gilts messen Vertrauen, nicht nur Inflation

Der Anleihemarkt ist der Ort, an dem die hübschen Geschichten der Devisenhändler nachgerechnet werden. Ein nominal höherer Zins genügt nicht. Der Realzins, also der Zins nach Abzug der erwarteten Inflation, sagt mehr über die Attraktivität eines Währungsraums. Steigt die Rendite nur, weil die Inflationsangst steigt, bleibt vom vermeintlichen Vorteil wenig übrig.

Für das Pfund ist diese Unterscheidung besonders heikel. Großbritannien braucht wie andere offene Volkswirtschaften ausländisches Kapital, und ausländisches Kapital hat ein ausgezeichnetes Gedächtnis. Der Stress um britische Staatsanleihen im Herbst 2022 liegt nicht in grauer Vorzeit. Damals zeigte sich, wie rasch ein Anleihemarkt den politischen und geldpolitischen Trostreden die Höflichkeit verweigern kann.

Der Mittwochstest lautet daher nicht nur, ob die Inflation höher oder niedriger ausfällt. Er lautet, wie Gilts darauf reagieren. Fallen die Anleihekurse deutlich und steigen die Renditen, während das Pfund nur kurz zulegt, wäre das kein Zeichen souveräner Stärke. Es wäre ein Hinweis, dass der Markt der Währung einen höheren Zinsgürtel umschnallt, damit sie nicht rutscht.

Der globale Zinsdruck lässt London wenig Schutz

London handelt diese Frage nicht im luftleeren Raum. n-tv berichtet, dass die Renditen von Staatsanleihen zuletzt weltweit stark gestiegen sind. Als Gründe nennt n-tv Sorgen über Staatsverschuldung und Inflation sowie einen hohen Kapitalbedarf für Investitionen in Künstliche Intelligenz. Das ist keine britische Eigenart. Es ist der neue gemeinsame Nenner vieler Märkte.

Lagarde beschrieb laut n-tv bereits die Folgen für die Eurozone: verschärfte Finanzierungsbedingungen, weniger Wachstum und weniger Spielraum für Unternehmen, höhere Kosten an Verbraucher weiterzugeben. Dieselbe Mechanik kann das Pfund treffen, nur mit britischem Akzent. Höhere Verbraucherpreise können zwar die Zinserwartungen stützen. Sie können aber zugleich die Zweifel nähren, ob dieser Zins noch ein Ertrag oder schon eine Entschädigung ist.

Auch der europäische Kalender liefert Nebenlicht. Laut n-tv stehen in der Wochenvorschau am Montag unter anderem Auftritte von EZB-Chefvolkswirt Philip Lane beim China Finance 40 Forum und von Bundesbank-Präsident Joachim Nagel zu Europas Finanzsystem an. Für Freitag nennt n-tv erste Einkaufsmanagerindizes aus Frankreich, Deutschland, der Eurozone, Großbritannien und den USA, darunter die britischen Werte um 10:30 Uhr. Die Pfund-Reaktion vom Mittwoch bekommt also schnell Gesellschaft von Daten, die Wachstum und Preissetzungsmacht prüfen.

Eine feste Währung kann hier ein schwaches Signal sein

Der saubere Pfad wäre einfach. Die britische Inflation fällt moderater aus, Gilts beruhigen sich, und das Pfund verliert vielleicht etwas Zinsfantasie, gewinnt aber an Qualität. Der Markt müsste dann weniger für Inflationsschutz bezahlen. Das wäre unspektakulär. Genau darin läge seine Tugend.

Der lautere Pfad wirkt anfangs verführerischer. Die Inflation überrascht nach oben, das Pfund steigt, und die Schlagzeilen feiern den Zinsvorteil. Wenn zugleich die Gilt-Renditen kräftig anziehen, lohnt der zweite Blick. Dann stützt nicht die Stärke der britischen Wirtschaft die Währung, sondern die Furcht vor der nächsten Inflationsrunde. Ein höherer Zins ist in diesem Fall kein Orden, sondern eine Rechnung.

n-tv berichtet, dass die EZB ihre Leitzinsen in den vergangenen vier Monaten zweimal angehoben hat und für Dezember eine weitere Erhöhung auf 2,75 Prozent erwartet wird. Ab diesem Niveau gelte die Geldpolitik als restriktiv. Diese Zahl gehört zur Eurozone, doch die Botschaft wandert über Grenzen: Ab einem gewissen Punkt bremst der Zins nicht nur die Preise, sondern auch die Zuversicht.

Lagardes Szene in Bangkok liest sich deshalb am Mittwoch anders. Sie sprach über höhere langfristige Zinsen als Wachstumsrisiko. Beim Pfund wird derselbe Satz zum Prüfstein. Wenn britische Verbraucherpreise die Gilts wieder unter Druck setzen, ist ein festerer Pfund-Kurs keine Entwarnung. Dann verteuert sich nur das Vertrauen, und der Markt nennt es für ein paar Stunden Stärke.